久期财经讯，10月25日，惠誉确认长江和记实业有限公司(CK Hutchison Holdings Limited, 简称“长和”，00001.HK，A-/稳定)全资子公司CK Hutchison Group Telecom Holdings Limited(简称“CKHGT”)的长期外币和本币发行人违约评级(IDRs)以及高级无抵押评级为“A-”。展望稳定。惠誉还确认了CKHGT全资子公司CK Hutchison Group Telecom Finance S.A.的高级无抵押评级为“A-”。

惠誉依据其《母子公司关联性评级标准》，采用自上而下的方法对CKHGT进行评级，并与CKHGT的母公司长和的评级一致。这是基于惠誉对长和向其子公司提供战略支持的预期为“高”，提供法律及运营支持的预期为“中等”。

若长和与沃达丰集团(Vodafone Group Plc，BBB/正面)在英国的合并计划顺利进行，惠誉预期长和为其子公司提供战略支持的预期将维持“高”水平。合并将降低CKHGT对长和调整后EBITDA的占比，但预期CKHGT将继续成为长和EBITDA的最大贡献者。

CKHGT的“bbb-”独立信用状况(SCP)反映了公司业务以移动电话为主，在多个市场处于弱势且EBITDA 净杠杆不高。惠誉预期待定的英国业务合并计划不会影响其SCP。

关键评级驱动因素

战略支持预期为“高”：惠誉认为长和向该公司提供战略支持的预期为“高”，这是因为全资子公司在2023年贡献了集团调整后EBITDA的34%(包括来自联营公司和合资公司的股息)，占集团资本支出的65%。惠誉认为其财务贡献因素评估为“高”，比“中等”增长潜力因素评估(与集团其他公司相比温和)和“低”竞争优势因素评估的权重更大。这是基于CKHGT因其海外子公司地位而给长和带来的运营效益有限。

法律支持预期为“中等”：长和的长期债券条款包含涉及非上市主要子公司的交叉违约条款。惠誉评估长和为CKHGT提供法律支持的预期为“中等”是因为交叉违约条款在CKHGT上市时不适用，仅在主要子公司的评级低于“BB+”时适用。

运营支持预期为“中等”：惠誉的评估是由“低”运营协同效应和“高”管理和品牌重叠驱动的。CKHGT由长和严格管理，母公司制定关键的运营和投资决策，并控制其财库。长和与CKHGT的董事和高级管理人员重叠。

英国电信业务合并影响为中性：惠誉预计拟议的业务合并将对SCP产生中性影响。较低的资本支出强度和大量的前期现金收益将抵消英国业务剥离带来的规模较小和地域多元化减少的影响。此外，CKHGT可能会在中期内从合并后的实体获得经常性股息。

该计划仍在等待监管机构的批准，预计于2024年12月完成。合并后，CKHGT将持有合并后企业49%的股份，沃达丰持有剩余股份。此次合并将使CKHGT披露的EBITDA减少约20%。

盈利能力增强：惠誉预计，在成本通胀稳定和移动资费上涨的推动下，2024年，EBITDA利润率将从2023年25%的低谷升至28%。通过增值服务扩大收入来源以及持续优化成本结构提高盈利能力。

持续投资5G网络：惠誉预计CKHGT将继续投资5G网络，以增强其网络和竞争力。未来两到三年内，资本支出强度可能会从2021 - 2022年5G网络投资周期的峰值开始下降。因此，随着盈利能力的恢复，惠誉预计自由现金流将在较低的资本支出和更强的现金流生成的情况下改善。惠誉预计2024年或2025年不会出现大额付款。

杠杆适中：惠誉预计在公司审慎财务政策的支持下，EBITDA净杠杆将保持适中。CKHGT可以灵活地将出售英国基站资产和即将合并的英国业务的大部分现金收益向上游输送，同时将其EBITDA净杠杆率保持在2.5倍以下。

现金流多元化：市场各多元化支持了CKHGT的业务状况，并抵消了其在某些市场中较弱的市场地位。CKHGT的SCP反映了其现金流多元化，2023年意大利业务占EBITDA(IFRS 16之前)的47%，其次是英国业务，占17%。其他占比较小的现金流来自奥地利(13%)、瑞典(8%)、丹麦(3%)、爱尔兰(6%)以及香港特区和澳门特区(5%)。

评级推导摘要

CKHGT的评级反映了惠誉对长和以及CKHGT之间联系的评估，这是基于惠誉的《母子公司评级关联性标准》下“母强子弱”的评级路径。惠誉以自上而下的方式对CKHGT进行评级，并将其评级与长和持平，因为惠誉认为长和支持CKHGT的意愿在法律层面及在运营层面为“中等”、在战略层面为“高”。CKHGT的SCP反映了其在欧洲六个国家以及香港特区和澳门特区的移动业务、且其规模较小在大部分市场作为第三或第四大运营商的市场地位较弱，以及意大利和英国的激烈竞争(这两个市场在2023年占EBITDA的64%)。然而，该公司致力于改善其成本结构并以适度的净杠杆维持审慎的财务结构，这支持了其SCP。

尽管CKHGT的净杠杆率较低，CKHGT的SCP弱于Orange SA (BBB+/稳定)、沃达丰、Telefonica SA(BBB/稳定)、BT Group plc(BBB/稳定)和Royal KPN NV(BBB/稳定)。欧洲运营商控制着更高的市场份额，享受更大的平台多元化和服务差异化，对固定和移动细分市场的投资更加平衡。另一方面，CKHGT主要是一家移动运营商，移动业务占其收入的主要部分。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

- 2024 -2026年收入低个位数增长(2023年：0.1%)

- 2024 -2026年营业EBITDA利润率为27%-28%(2023年：25%)

- 2024 -2026年资本支出/收入为17%-18%(2023年：19%)

- 不考虑即将进行的英国地区业务合并

- 50%股息支付率(2023年：零)

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 对长和采取正面评级行动。

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 长和向CKHGT提供支持的意愿显著减弱。

- 对长和采取负面评级行动。

流动性和债务结构

流动性充足：惠誉预计CKHGT将在中短期内保持充足的流动性。截至2024年6月底，该公司现有可用现金35.42亿欧元。相比之下，短期债务和当前长期债务部分为13.66亿欧元。该公司对将于2024年9月到期的10亿欧元定期贷款中的8.5亿欧元进行再融资，新增两笔贷款分别为3.5亿欧元和5亿欧元。此外，公允价值5亿欧元的上市投资可用于偿还债务或提供流动性空间。

发行人简介

作为长和的电信部门，CKHGT在意大利、英国、瑞典、丹麦、奥地利和爱尔兰运营移动服务。它还在香港特区和澳门特区运营移动服务。截至2024年6月底，CKHGT在欧洲拥有4050万活跃移动客户，在香港特区和澳门特区拥有430万活跃移动客户。